拔出萝卜带出泥
永煤违约事件持续发酵，多家金融机构被卷入其中，原因或许指向债券市场诟病已久的“结构化发债”。
涉永煤违约风波，多家金融机构遭调查
拔出萝卜带出泥！永煤集团违约后余震不断。
壹壹月壹玖日晚间，交易商协会 一则通知，表示对永煤集团债务融资工具相关中介机构启动自律调查。
图片 ：交易商协会网站
交易商协会称，在对永煤集团开展自律调查和对多家中介机构进行约谈过程中，发现兴业银行、光大银行和中原银行等主承销商，以及中诚信评级、希格玛会计所存在涉嫌违反银行间债券市场自律管理规则的行为。
交易商协会依据《银行间债券市场自律处分规则》等有关规定，将对相关中介机构启动自律调查。
就在昨日（壹壹月壹捌日），交易商协会刚刚发文称，在对永煤集团开展自律调查时，发现海通证券及其相关子公司在永煤债券发行方面涉嫌违规。
上述通知称，发现海通证券及其相关子公司涉嫌为发行人违规发行债券提供帮助，以及涉嫌操纵市场等违规行为，涉及银行间债券市场非金融企业债务融资工具和交易所市场公司债券。
依据相关规定，交易商协会将对海通证券及其相关子公司开展自律调查。如调查中发现相关机构存在操纵市场等涉嫌扰乱市场秩序的恶劣行为，协会将予以严格自律处分，并移交相关部门进一步处理。
壹捌日晚，海通证券回应道，将积极配合自律调查相关工作，严格执行交易商协会《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》的有关要求，并及时履行信披义务。
是什么让多家金融机构遭遇自律调查？一切要从永煤集团壹零亿元超短融违约说起。
永煤贰叁肆亿元债券未到期，正谋求展期
壹零月底以来，债市频现“黑天鹅”，盛京能源两只PPN违约、青海国投永续债变真永续、华晨集团首次违约……直到前不久永煤集团债券违约，资金面恐慌情绪达到高潮。
永煤集团是河南省国有大型煤炭企业，由河南能化集团壹零零%控股，实际控制人为河南省国资委。在壹零月壹陆日的信用评级报告中，永煤集团信用评级仍为AAA。
壹壹月壹零日，永煤集团公告称，因流动资金紧张，“贰零永煤SCP零零叁”到期不能足额偿付本息，构成实质性违约，涉及本息金额约壹零.叁贰亿元。
备受外界质疑的是，违约前不久的壹零月贰零日，永煤集团还作为AAA评级主体，发行了“贰零永煤MTN零零陆”，主承销商是兴业银行。截至今年玖月末，永煤账面仍有肆陆玖亿元货币资金。
债市观察（ID：bondreview）了解到，永煤债券违约后，河南能化集团于壹壹月壹叁日上午十点召开了债权人会议，探讨违约后续事项，会上部分债权人情绪较为激动。
在交易商协会的介入下，永煤控股壹壹月壹叁日将“贰零永煤SCP零零叁”的应付利息叁贰叁捌.伍贰万元支付至应收固定收益产品付息兑付资金户，但本金依然没着落。
据财新网 ，“贰零永煤SCP零零叁”主承光大银行私下问持有人，是否愿意将该债券展期贰柒零天兑付。永煤集团还通过主承问持有人，是否愿意将后面几期超短融等一律展期贰柒零天。
根据募集说明书，如果永煤集团不能在壹壹月贰肆日前兑付“贰零永煤SCP零零叁”本金，将触发交叉违约，将永煤集团的存续债和河南能化集团的债券一并拉入违约债行列。
资料显示，截至壹壹月壹玖日，永煤集团存续贰叁只债券，总规模为贰叁肆.壹亿元，其中壹贰零亿元将武汉代妈微信群于一年内到期。明年之前需要兑付肆只壹零亿元的超短融和壹只壹零亿元的短期融资券。
图片 ：企业预警通
距离壹壹月贰肆日仅剩下伍天，债券展期方案能否通过？很快就能见分晓。
结构化发债？交易商协会出手
与此同时，外界也对永煤集团的债券是否涉及“结构化”投去了关注的目光。
关注到永煤集团继壹零月贰零日发行“贰零永煤MTN零零陆”后迅速发生实质性违约，壹壹月壹贰日，银行间市场交易商协会网站显示，协会对发行人及相关中介机构启动自律调查。
调查开展了一周，交易商协会在壹壹月壹捌日和壹壹月壹玖日的通知中，披露了最新的调查进展：海通证券、兴业银行、光大银行和中原银行等金融机构，以及评级机构中诚信国际、希格玛会计所遭到自律调查。
值得注意的是，除了披露永煤的自律调查进展，壹壹月壹捌日，交易商协会还予以精功集团债券“结构化发行”第一张罚单。
交易商协会称，精功集团在“壹捌精功SCP零零叁”和“壹捌精功SCP零零肆”的发行中，通过相关资管计划，以在发行环节直接申购或承诺上市后购回的方式，主导了两只债务融资工具的发行，破坏了市场秩序。
同样是在壹壹月壹捌日，交易商协会 《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》，称严禁债券发行人“自融”，打击“结构化发行”违规行为。
图片 ：交易商协会网站
几件事情叠加，引起市场广泛猜测。有券商人士告诉债市观察（ID：bondreview），海通证券等金融机构之所以遭到自律调查，“或许是因为帮永煤搞结构化发行。”
另据财新网 ，豫能化集团及永煤集团结构化产品逾壹叁零亿元，“主要是利用债券反复质押放杠杆，由此滚大规模；其中最为重仓的机构是海通证券资管”。
所谓债券结构化发行，一般是指资质较弱的民企、评级AA以下的地方融资平台为了成功发债，在与券商资管机构的配合下开辟的一种发债新模式。
从具体操作手法来看，债券结构化发行主要有三种模式：发行人购买资管产品的平层、发行人认购资管产品的劣后、发行人自购债券并质押融资。
图片 ：西南证券研报
西南证券研报指出，这种操作高度依赖于流动性和资金市场对质押物的接受度，在流动性收紧时期，这种操作就可能出现问题。
一位债券圈人士对债市观察（ID：bondreview）表示：“结构化发行相当于给投资人挖坑，看上去是帮了发行人，实则害了发行人。这种就是饮鸠止渴，把债务危机进一步放大。”
贰零壹玖年底，上交所发文要求发行人不得在发行环节直接或者间接认购自家债券。这意味着，交易所债市正式禁止结构化发债，但实际上大部分的存量结构化债券仍在银行间市场流通。
如今，交易商协会在壹壹月壹捌日、壹壹月壹玖日两天内四次发文，被外界视为开始严打结构化发债的信号。
可见，AAA主体永煤集团的违约，不仅对短期债市投资者的信心造成影响，对国内债市改革之路的意义或许更加深远。
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